【书】硅谷百年史——伟大的科技创新与创业历程(1900–2013)

第二十四章 打造投资者：风险资本的黄金时代(1978—2000)

新的《雇员退休收入保障》实施后的风险资本，1978—1990

在政府行动的影响下，大量资金又一次进入风险投资业。1978年，风险投资公司经历了第一个重要的融资年头，当时该行业筹集了大约7.5亿美元的资金。与政府有关的两个因素起了重要作用。第一个因素是：1978年，美国国会根据当年通过的《国内税收法案》，将资本收益税从原先的49.5%降至28%，以鼓励投资。第二个也是更为重要的因素是：1979年，美国劳工部根据“谨慎人规则”，放宽了《雇员退休收入保障法案》的某些限制，使得企业养老基金可以向风险资本这类风险较高的资产类别进行投资。从20 世纪70年代到80年代末，来自养老金的投资数额由最初的每年1～2亿美元增加到每年40多亿美元。

风险投资行业在20世纪70年代到80年代初取得了令人瞩目的发展(例如DEC公司、苹果公司、基因泰克公司)，这也推动了更多新的风险投资公司的成立。1979年，这类公司大约有225家，到20世纪80年代末已超过650家。每家公司都在追寻着下一个苹果公司。尽管风投公司数量成倍增加，但是在整个80年代的十年中，这些公司管理的资金只增加了约11%，由原来的280亿美元增加至310亿美元。

20世纪80年代依然是风险投资的艰难时期。风险投资行业的快速增长导致了交易失误和定价不当：风险资金被投入到由缺乏经验的创业者领导的一些糟糕项目中去。风险投资家投资过度并对创建的新公司缺乏监控。投资回报开始下滑，风险投资公司首次出现亏损。除了公司间竞争加剧之外，还有其他若干因素影响了投资回报。在1987年股市崩盘之前，首次公开募股的市场在20世纪80年代中期已冷却下来。另外一些国外公司，尤其是日本和韩国公司，将大批资金投入早期的公司。

投资者的羊群效应在磁盘驱动器行业表现得非常明显。从20世纪70年代末到80年代初，风险投资家向43个磁盘驱动器公司共投入4亿美元。1983年，许多公司上市，并通过上市筹集资金8亿美元。到了1983年年中，12家上市的磁盘驱动器公司的市值已达54亿美元，销售利润率为4倍，市盈率为50倍。但是到了1983年年底，利润下降了98%，12家公司的市值降至14亿美元。

风险投资行业总是在随机应变。那些曾经创办过内部风险投资分部的美国公司，包括通用电气公司和潘恩韦伯公司(Paine Webber)，不是卖掉这些机构就是让它们关门大吉。此外，化学银行和伊利诺伊州大陆国民银行等银行的内部风险投资分部开始转移投资重点。它们从投资早期企业转向投资更加成熟、增长型的公司。风投行业的奠基者J.H.惠特尼公司和美国华平投资集团也跟随着KKR集团和Foerstmann Little公司，开始向杠杆收购和增长型资本转型。

两位年轻的投资人在20世纪80年代和90年代脱颖而出，并且成了凯鹏华盈公司的合伙人。他们是约翰·多尔和维诺德·科斯拉。

多尔生长在密苏里州，在莱斯大学学习电气工程，并于1976年取得哈佛大学工商管理学硕士学位。他曾在英特尔担任工程师和项目经理，但是后来觉得厌烦了，主动加入了销售团队，并且成了一名顶尖的销售人员。有一次，多尔甚至在一笔微处理器的交易中卖出了一台剪草机。离开英特尔后，多尔于1980年进入凯鹏华盈，向诸如康柏、网景、赛门铁克、SUN公司、drugstore.com、亚马逊公司、财捷集团和谷歌等公司进行投资。他也有一些投资失败的案例，例如Friendster公司和Go公司。

加入凯鹏华盈后，多尔常常去斯坦福大学的玛格丽特杰克大厅(斯坦福大学英语系的别称)，跟工程师们和科学家们谈论他们的工作。他会出席电脑论坛会议，参加企业家俱乐部和各种会议去会见一些发明家，例如吉姆·克拉克、福雷斯特·巴斯基特(Forrest Baskett)和安迪·贝托谢姆。多尔结交斯坦福大学的前教师和校友，他们后来将自己的学生们介绍给多尔。多尔后来支持了那些将来可能成为知名企业家的重要人物，例如谷歌创始人拉里·佩奇(Larry Page)、谢尔盖·布林(Sergey Brin)、埃里克·施密特(Eric Schmidt)，亚马逊创始人杰夫·贝索斯(Jeff Bezos)，财捷集团创始人斯科特·库克(Scott Cook)、比尔·坎贝尔(Bill Campbell)，SUN 公司创始人安迪·贝托谢姆、斯科特·麦克尼利、比尔·乔伊和维诺德·科斯拉。

多尔以他的狂热和拥有近乎超人的精力而闻名。他骨瘦如柴，常常穿着宽松长裤和一件皱巴巴的蓝色上衣，前额头发披散。SUN公司的CEO斯科特·麦克尼利曾经这样形容他：“约翰·多尔就像装有永备牌电池又吃了兴奋剂的兔子，而且将电线连到了胡佛水坝发电厂。他比一般人更加激情四射，但他也是我认识的最有人情味的人。每个人都需要一个像约翰一样的朋友。”多尔总是开着一辆面包车，或者乘坐私人喷气式飞机旅行。有时人们会见到他急急忙忙赶来出席一次会议。他会一面与周围的人谈话，一面在一部手机上通话，同时在另一部手机上发邮件。多尔说，他评估一个公司的最重要标准就是团队的素质。“我总是首先看团队的简历。对我而言，最重要的就是团队、团队、团队。”多尔认为起关键作用的不是一个人的力量，而是整个团队的力量，是他们的经验、个性和他们之间的契合。伟大的团队都有理想的合作，这样的团队不可多得。[1]

多尔秉承了托马斯·珀金斯关于在风险投资中担任积极角色的理念，要成为一个“公司创建者”，而不只是一个银行家。他将自己的作用归纳为组建一个创业者和科学家的新团队，或者是投资诸如财捷集团、亚马逊和Shiva这样快速发展的好公司。他将自己的角色定义为一个“招聘者”，企业家们以股票为酬劳让他帮他们组建团队。各方都在为使股票增值而疯狂工作。例如，吉姆·克拉克创办网景公司时拥有足够的钱来建造自己的团队，但是他在团队建设上需要指导，因此他与多尔一起，在一轮融资完成20天之后，共同组建了这样一个团队：5位副总裁和1位首席执行官。在两年之内，他们一个季度的营业收入就高达一亿美元，在大型软件公司中排名第18位，并成为历史上发展最快的公司。[2]

多尔的一次大手笔行动，是让一位创业者离开他的公司，并作为凯鹏华盈的合伙人，加入了多尔自己的团队。这个人就是维诺德·科斯拉。

维诺德·科斯拉在印度新德里长大，先后在印度理工学院、美国卡内基·梅隆大学和斯坦福大学商学院取得学位。他在完成MBA学业之后，创办了他的第一家公司——Daisy系统公司。1982年，科斯拉与他的斯坦福同学斯科特·麦克尼利、安迪·贝托谢姆以及加州大学伯克利分校计算机科学专业的研究生比尔·乔伊一起，创办了SUN公司。1982至1984年期间，科斯拉担任SUN公司首任董事长兼首席执行官，随后离开SUN公司，成为一名风险投资人。最终，他在多尔的邀请下，于1986年加入了凯鹏华盈。

在凯鹏华盈期间，科斯拉和公司其他合伙人承办了以Nexgen/AMD公司(Nexgen的微处理器是惟一能成功地与英特尔竞争的产品，该公司后来被AMD收购，占AMD28%的股份)打破英特尔垄断的项目。接着，科斯拉又为Juniper Networks公司出谋划策，制订商业计划，成功地挑战了思科公司在路由器市场的主导地位。最后，科斯拉还参与了Excite公司基于搜索策略的早期广告规划。在那以后，他还帮助奄奄一息的电信业务进行改革，并以Cerent公司(Cerent公司后来被思科公司以70亿美元收购)来改造老旧不堪的同步光纤网络。2004年，科斯拉离开凯鹏华盈，成立了科斯拉创投公司。他追求更大的灵活性，并渴望更富有探索性，甚至投资了一些不够严谨的“科学实验”。他的投资既要“有利可图”，也要能造成“社会影响”。科斯拉也并非一帆风顺：他在科技产业的几个最惊人的失败中曾经担任过关键角色，其中包括Asera、Dynabook等公司。

风险资本的融资过程

风险投资家们的投资是有选择性的。他们进行的尽职调查虽然广泛，但是未必深入。一家风险投资公司每年可能会收到成千上万的投资请求，要开几百个会议，但这些公司一年只会投资2～6家公司。考夫曼基金会的一项评估显示，在美国每年新成立的约60 万家公司中，只有不到1%的公司能得到风险投资。在《Inc.》杂志发布的1997年—2007年“发展最快的新公司500强”中，只有16%的公司得到过风险投资公司的投资。

风险投资家们很想说清楚他们在追求什么，但是在这一点上他们又似乎各有不同。标杆资本风投公司(Benchmark Capital)的顶级风险投资家比尔·格利(Bill Gurley)列出了以下几条他在开会了解一个公司时，首先想要知道的要点。

• 创意的质量——这要从经济的角度和安全性的角度来看。

• 创始人的素质——聪明、上进、目标明确(或者是像多里奥特所说的那样：“如果你不会激励人，你将一事无成。”)。

• 运作模式——是节俭还是铺张。

格利认为，所有在1960年以后在硅谷成立的价值数十亿美元的公司都有风险投资的支持，只有少数例外，例如Salesforce公司和Siebel公司。温洛克(Venrock)公司的风险投资家雷·罗斯罗克(Ray Rothrock)则会对公司的盈亏预测、定量分析和预计资产负债表进行审查，但最重要的是，他希望公司有一个强大的团队和一个规模很大的新市场。一般而言，风险投资公司追求的目标回报率在40%到80%之间，这取决于融资所处的阶段。凯鹏华盈的约翰·多尔在进行新投资时看重四点：领导者追求使命而不是追求利益，而且出类拔萃并充满激情; 有规模大而且增长迅速、需求旺盛的市场; 融资量合理; 执行团队有紧迫感，因为时间是技术专家最重要的资源。

一般来说，典型的风险投资包括6个阶段。这6个阶段也正好对应公司的发展阶段(以下所示金额数为约数)。

• 种子基金：金额在5万美元至100万美元之间的小额投资，这些资金用于证实新创意的可行性，一般由天使投资人或者小型风险投资公司提供;

• 启动阶段：公司成立早期需要50万～200万美元的资金，以支付营销和产品开发的相关费用;

• 第一轮融资：用于早期生产和销售的资金，通常在100万～1000万美元之间;

• 第二轮融资：运营资金，在200 万～2000 万美元之间，公司早期用于销售产品/服务，但是尚未赢利;

• 第三轮融资：也称夹层融资，用于可能赢利的新公司的扩张，通常是500 万～5000万美元;

• 第四轮融资：也称过桥融资，用于公司上市，通常是500万～1亿美元，甚至更多。

由于没有在公开交易所挂牌交易，私营企业有几种途径来会见风险投资公司和其他私募基金投资者。这些途径包括：投资者所信任的人士的友情推荐或其他业务关系、投资者会议和专题会议、公司与投资集团面对面直接推介的峰会。

那么，处于这个创造性破坏的世界，风险投资家带来的增值是什么？就像唐·瓦伦丁所说的：大多数风险投资家不得不为那些新人创办的公司提供投资。这些新手20来岁，之前没有管理经验。因此，投资家们要让年轻的首席CEO/创始人知道如何管理公司、如何租办公楼、如何选择健康保险计划、如何发现销售前景、如何广泛地使用各种基础服务。很多像瓦伦丁这样的人将创业者介绍给了“一位好律师、一位好银行家、一家好人力资源公司和一家好会计师事务所”，等等。他们将这些基本的工作变得简单易行，而那些创业者以前对此毫无经验，对这种至关重要然而令人厌烦的琐碎之事毫不关心。[3]

在DEC公司和多里奥特的合作中，奥尔森向多里奥特请教了很多问题，包括招聘资深人员、产品行销、与银行家打交道等。例如，据哈尔兰·安德森所说，多里奥特曾给奥尔森提供过一条关于营销的建议，就是不要将电路板放在一个光秃秃的桌子上，而是将它放在紫色丝绒布上，让电路板看起来像珠宝一般珍贵。

那么，是什么造就了一个成功的风险投资家？NEA 风投公司的迪克·克拉姆里克(Dick Kramlich)在一次访谈中说：“如果你想知道是什么成就了一个成功的风险投资家，我的观点是：在直觉和分析这两者的尺度中，你应该三分之二靠直觉，三分之一靠分析。”克拉姆里克认为，直觉是通过不断犯错，花时间磨炼出来的，而最大的错误之一就是花太多的时间来等待所有的信息齐备。威廉·亨利德雷珀补充了一个有趣的观点，那就是要关注时机。大多数风险投资家倾向于将钱持续投资在他们的不良公司，也就是无用的废物上，以便捞回本钱，但是更好的策略是关注成功者。基本上，克拉姆里克建议投资人应该对不良公司早下杀手或者弃之不理，转而关注强者。

互联网的热潮和破灭

20世纪80年代末，风险投资的回报率相对较低，特别是与那些做杠杆收购的同行相比，后者在之前的十年中，利用债务操作而大获成功。风险投资公司忙着争夺热门的初创公司，甚至让一些不良的公司上市，总体而言是将资金都浪费了。

在对风险投资经理人进行改组之后，较成功的公司开始紧缩开支。它们着重改善投资组合公司的经营，而不是继续进行新的投资。结果表明，这样做是具有吸引力和成功的，而且最终引发了20世纪90年代风险投资的热潮。安德鲁·梅特里克(Andrew Metrick)教授曾将1980年—1995年这一时期称为一个热潮的“预热时期”。这个热潮从1995年开始，一直持续到2000年互联网泡沫破灭。

20世纪90年代末是风险投资的兴盛期，那时位于门罗帕克沙丘路和硅谷各地的风投公司，从人们对于方兴未艾的互联网和其他计算机技术的莫大兴趣中获利良多。技术公司和其他成长型公司纷纷上市，风险投资公司获得了巨大回报。

典型的互联网公司的商业模式依赖于一种网络效应的商业模式，就像铁路或电话公司的网络，它们都拥有一个网络和事实上的垄断地位。互联网公司承受着持续的净亏损，力图扩大市场份额(人气、点击率、印象等)。这些公司为客户提供免费的服务和最终产品，期望以此建立品牌认知度和扩大用户量，以便今后对服务和广告进行收费。在亏损期间，公司靠风险投资，尤其是股票上市来支付费用开支，但完全没有任何收入来源。它们在单位时间(周、季、年)内消耗的现金就是他们的“烧钱率”，而它们的“经营时间”指的是他们在将钱“烧完”、关张之前剩下的时间。这些公司标榜的新奇技术，加上对这些公司估值的难度，使很多公司的股票飙升至令人昏眩的高点。创业者和风险投资家都变得非常富裕，但是这一切都只是在纸面上。

但是，很多公司由于花钱过度而破产。在互联网热潮中，投资人投资过度的一些典型的例子如下。

• Webvan公司试图通过互联网销售食品杂货。它在三年内就消耗掉了3.75 亿美元。该公司在互联网泡沫顶峰时估值为12亿美元，但在12个月后就破产了，并解雇了2000名员工。

• Kozmo公司是Webvan公司的竞争对手，尝试提供送货服务。该公司从投资者那里融资2.8亿美元，但是两年后即宣告破产，也解雇了2000名员工。

• Pets.com是一家宠物用品商店。在2000年的9个月中，这家公司亏损了1.47 亿美元，并解雇了300名员工，他们都是大约一年前招聘进公司的。

• eToys.com在2001年破产之前负债2.47亿美元。

• Drkoop.com是里根时代的美国卫生部长创办的，在1999年上市时筹集了8900万美元，但是在2001年即宣告破产。

• Boo.com是一家全球性的在线时尚品牌店，在短短6 个月内就花费了1.88 亿美元。它在2000年5月宣布破产，其资产以200万美元出售。

• Startups.com堪称网络公司之极品，它于2002年关张。没有人知道这家公司销售什么商品。

• 雅虎地球村(GeoCities)在1999年1月以36亿美元被雅虎收购。雅虎在2009年10月26日将其关闭。

• GovWorks.com是电影纪录片《Startup.com》所描述的注定失败的网络公司。公司经历了从拥有几十名员工到破产的历程。

• Hotmail.com是由沙比尔·巴蒂亚(Sabeer Bhatia)创办的电子邮件网站，以4亿美元被微软收购，当时该网站有900万名用户。

• Infospace公司2000年3月的股票价格为每股1305美元，但是到了2001年4月，股票暴跌至每股22美元。

• TLC(The Learning Company)，1999年以35亿美元被美泰公司(Mattel)收购，2000年又以2730万美元被出售。

• Broadcast.com，在1999年被其所有者马克·库班以57 亿美元出售给雅虎，后来被关闭。

从历史上看，互联网热潮与过去的其他一些经济热潮很相似，其中包括19世纪40年代的铁路热潮、20世纪20年代的汽车和收音机热潮、20世纪50年代的晶体管电子热潮和20世纪80年代的生物技术热潮。

随着对初创的科技公司估值的下跌，2000年3月，纳斯达克开始崩盘，技术板块股价暴跌，整个风险投资行业受到震撼。在接下来的两年里，很多风险投资公司被迫注消大部分的投资，很多基金跌破水平线(基金所做的投资的现值低于该基金的资本金)。风险资本投资人试图缩小他们对风险基金所承诺的投资规模。在很多情况下，投资人试图在二级市场上以跳水价转让其现有承诺的投资。

在热潮过后的年代里，风险投资数量只有2000年的高峰值的一小部分。但是投资数量还是高于1980年—1995年的水平。风险投资作为GDP的一部分，在1994年占了美国GDP的0.058%，在2000年达到峰值，为1.087%(几乎是1994年的19倍)。在2003年和2004年，风险投资占GDP的百分比分别是0.164%和0.182%。由于eBay公司收购Skype公司、新闻集团(News Corporation)收购MySpace.com等收购案，以及谷歌公司和Salesforce.com的成功上市，互联网行业环境有所复苏，这也有助于风险投资环境的复苏。

20世纪90年代有两种典型的风险投资者。

第一种是机构型的风险投资者，以标杆资本风投公司为代表。标杆资本于1995年由几位风险投资人成立，其中包括TVI公司的鲍勃·卡格勒(Bob Kagle)、梅林·皮卡德公司(Merill Pickard)的安迪·拉切列夫(Andy Rachleff)和布鲁斯·邓利维(Bruce Dunlevie)，以及创业者凯文·哈维(Kevin Harvey)。标杆资本最初对eBay公司的500万美元投资，在1999年中期的互联网热潮高峰时，价值超过了40 亿美元。五位合伙人主要投资早期公司，并且还有其他的杰作，如Ariba、PlanetRx和Scient等公司。他们是平等的合伙人关系，并要求有限合伙人溢价(30%)认购份额。他们有一个有趣的理念，认为风险投资与其说是一种投资行业，不如说是一种服务行业。他们认为创业者是一切的中心，风险投资家为他们提供服务。

第二种是富有操作经验的个人投资者，代表人物是卡维塔克·拉姆·斯里兰姆(Kavitark Ram Shriram)。他是谷歌创始董事会成员之一，也是谷歌的首批天使投资人之一。斯里兰姆在印度金奈长大，在美国密歇根州立大学攻读工商管理硕士学位，之后就职于贝尔公司北方研究中心。20世纪80年代初，他来到硅谷，因为这里的天气大大胜过天寒地冻的明尼苏达州。他后来离开了企业界，创办了一系列初创公司。1994年，斯里兰姆加入网景公司，这时该公司还没有产品，也没有营业收入。他建立了很多合作关系和渠道，供网景公司分销浏览器和服务器产品。在网景公司，他懂得了前进的动力来自两件重要的事情：一是年轻的主动的技术人员的团队，他们可以工作到凌晨两三点; 二是市场机遇的规模，它使“我们得以初尝甜头，然后焕发出与众不同的冲劲”。在网景公司解体后，斯里兰姆离开了该公司，并在1997年创建了Junglee公司。1998年亚马逊公司收购了该公司。他也成为亚马逊公司的高层，在杰夫·贝索斯手下工作。

斯里兰姆投资于谷歌，是在斯坦福大学计算机科学教授大卫·切瑞顿(David Cheriton，他是世界上惟一一位仍在全职执教的亿万富翁教授)的投资之后。大卫·切瑞顿在自家门廊给谷歌的创始人开了一张10 万美元的支票。其他的早期投资人有安迪·贝托谢姆和罗恩·康威(Ron Conway)。斯里兰姆曾一度拥有几百万股股票，还投资于 InMobi、StumbleUpon、Zazzle和Mevio等公司。2000年斯里兰姆创办了Sherpalo投资公司，进行早期风险投资。

作为投资人，斯里兰姆的基本理念是，你需要做好准备，选择有利的战略地位，然后你还需要有运气。正如他在一次电台访谈中所说的，一个创业者既需要勤奋也需要运气。但是拥有好运气意味着需要做好准备，而且处于有利的战略地位。斯里兰姆说过：“我不能说我投资网景公司时有运气，我投资亚马逊时有运气，我投资谷歌也是有运气。事情不可能是那样的。通常，你需要有足够的鉴别能力去发现合适的机会。”

在20世纪90年代末，斯里兰姆的一项最佳单笔投资，是给谷歌的一张“无心插柳”的天使投资支票，这其实是一个充满不确定性的赌注。他不能判断这次投资的胜算多大，也不知道赢利模式，甚至也不清楚执行时可能遇到的挑战。但专注于执行才是最重要的。“运气只起很小的作用。如果你将所有鸡蛋放到这个幸运篮子里，那么你应该去玩彩票。”[4]

然而，世上最艰难的事情是学会接受错误，尤其是痛苦的、害人害己的错误。一个风险投资家需要有正确的自我认知并保持自省，倾听他人意见，这样他才能学到东西。人的问题最重要，“因为公司发展过程中的很多错误都与对人的判断有关。对人的判断是最难的”。在公司不同阶段发现合适的人才，不管是招聘人员还是解雇员工，都是最困难的。让创始人让位给职业CEO，这常常是很大的困难和挑战。

其他著名个人投资者有：斯坦福大学的大卫·切瑞顿、彼得·泰尔(Peter Thiel，因投资eBay公司、Facebook公司和LinkedIn公司而出名)、罗恩·康威、埃丝特·戴森(Esther Dyson)、克里斯·迪克森(Chris Dixon)等。

注　释